行业毛利率最低点已过

投资建议：我们判断认为 2013 年 2 季度-2.8%的毛利率为中长期低点，行业盈利能力有望逐步改善。我们维持航运行业“看好”评级，基于边际改善幅度的大小，我们相对最看好干散货运输子行业；建议中长期资金配置的标的依次为中远航运（600428）、中国远洋（601919）和中海集运（601866）。我们仍维持 2013 年 BDI 均值 1000 点、2014 年均值 1500 点的预测，2013 年CCFI 均值 1100 点、2014 年均值 1150 点预测。

 行业毛利率最低点已过。（1）短期来看，随着铁矿石和煤炭进口持续维持高位，BDI 下半年均值有望维持在 1000 点以上；另外，由于大船冲击效应逐步减弱和欧美等国持续复苏带来的消费需求回升，集装箱运输价格亦有望维持稳定。（2）中期来看，2013 年是航运行业吸收过剩的产能的一年，也是行业自保现金点向保盈亏平衡点过渡的一年。未来随着全球的逐步复苏带来的需求回升以及吸收剩产能的推进，国际干散货运输和集装箱运输市场有望回归

正常盈利水平。

 近期可期待的事件性催化剂为老旧船拆解补贴细则的落实。交通运输部办公厅于 9 月 2 日在交通部网站上公布了《关于促进航运业转型升级健康发展的若干意见》（以下简称“交通部厅水字 230 号文”），我们认为这是国务院29 文的延续，首 2 条意见即是具体落实。从前一次补贴细则诞生的过程看，补贴细则是在国发（2009）21 号文和交水发（2010）273 号文发布后，交通运输部、财政部、工业和信息化部、发改委等四部委联合发布《老旧运输船和单壳油轮报废更新补贴管理办法》。从这次情况看，国务院 29 号文已于 8月 4 日发布，9 月 2 日发布了交通运输部的具体落实意见交水发 230 号文，我们可以合理预期在国务院、交通部就大方向和具体落实意见形成文件后，具体的补贴细则落实将渐行渐近。

 2013 年中报回顾：上半年营业收入小幅下滑，亏损收窄。（1）2013 年上半年 A 股航运上市公司实现营业收入 619.70 亿元、营业利润-15.65 亿元、归属于上市公司所有者的净利润-45.77 亿元，分别同比增长-5.41%、-75.16%、-40.89%。亏损收窄的主要原因在于中国远洋上半年的两项交易带来的投资

净收益同比增加 47.91 亿元；剔除该项因素影响，按行业毛利（营业收入-营业成本）测算，2013 年上半年实现毛利-14.51 亿元，同比增长 5.76%（亏损小幅扩大）。（2）财务费用率仍维持在高位，由于行业景气度底新增资本开支逐步下降。值得一提的是上半年中远航运半潜船业务和中国远洋干散货业务盈利改善非常明显。这一现象也符合我们年初的判断。