【事件】

三六五网于2014年7月7日发布中期业绩预告，归属于上市公司股东的净利润为8127.27-9752.72万，同比增长50-80%，同时公布中期利润分配方案，拟每10股派现金红利8元，每10股转增5股。4月11日公司因重大事项停牌，即董事长协助有关部门调查，现已回公司履职，股票于7月8日恢复交易。

【评论】

地产景气度下滑影响电商收入，广告尚未受到影响，行业负面消息影响市场情绪：(1)按业绩预告测算，14Q2单季净利润同比增速为-8.56%-32%，与Q1的业绩增速213%相比略差较大，下游地产景气度下滑影响电商收入(龙头老大搜房亦受到影响，Q1电商业务虽从35个城市扩张到49个城市，但收入增速仅有11%)，按照三六五网以往业绩披露惯例，增速一般偏靠上线，预计实际Q2单季净利润增速在15%以上，由此推算单季收入增速在10%左右，虽受地产销量萎靡影响，但自身表现尚可。(2)从我们对行业的监测来看，广告尚未受到较大影响，14年前5个月房产网络广告增速为42.47%，甚至因地产销量较差导致广告投放在5月份还有所加大，但若下半年地产销量仍继续恶化，预计广告也会受到部分影响。(3)自3月12日，9家房产中介在京沪联合抵制“安居客”以来，房产电商行业负面消息颇多，5月28日，杭州房产中介联合抵制搜房，6月18日，深圳房产中介也开始抵制搜房，搜房股价一路下跌，市值快速蒸发，在重压之下，搜房发布《致合作伙伴的一封信》，向中介让利，表面上似平息了战火，但裂痕一旦产生，便很难和好如初，引起此次争端的源头仍是行业景气度下滑，长远来说，互联网对地产的改变一定是持续的，掌握用户才是核心，房产中介若想要回话语权，必须在网络上进行大规模投入抢夺用户，短期来说难对建网时间较久的搜房、三六五网造成较大影响，但会影响市场情绪。

加盟扩张新城、移动端和金融服务为14年亮点：(1)14年年初公司就开始积极采取加盟方式拓展新城，全年目标20-30个，走出区域房产网站，着手布局全国。截止6月底，已完成一半目标，扩张11个新城，总城市数量已经达到22个，虽大部分城市都在江苏周边，但也有异地较为中心的城市，如天津、长春、成都等，目前均采取收加盟费方式，后续年份加盟费会有所调整，预计发展较好的城市不排除有收购的可能；(2)移动端和金融服务也是14年重点，年初就开始在南京、西安等城市移动端投放广告，预计对收入有小幅贡献，金融服务平台在自有城市已全部上线，新加盟城市如天津也已开通，期待其它产品上线。

【投资建议】

基于Q2电商收入下滑明显，我们下调全年收入增速至20%，考虑到股权激励没有通过，将不会产生费用，此外今年未采取自建方式扩张新城，销售+管理费用率较去年应有所下滑，重新调整盈利预测，预计14-16年EPS分别为3.02、4.03、5.28元，当前股价对应14-16年PE分别为32、24、18倍，互联网板块估值最低，但因公司停牌三月系配合调查，期间房产电商行业负面信息较多，搜房也出现暴跌，市场情绪较为负面，可能导致股价调整，因公司估值不高，整体房产电商行业仍有较大发展空间，我们暂维持公司“买入”评级，但建议短期规避市场负面情绪，待合适时机再行介入。

【事件】

上海钢联5月14日公告，拟变更IPO时部分募集资金用途，变更后原8945万元募集资金将投向“钢银钢铁现货网上交易平台项目(一期)”，该项目预计投资额为9021万元。

同时，公司拟对子公司钢银电商增资扩股7614万元，增资后钢银注册资本将从25000万元增加至32614万元，公司认缴6014万元，投后股权比例从60.14%上升至64.53%。

【点评】：

一期项目投资初步主要用于委托采购、委托销售服务的配套资金，有望显著提升钢银的交易规模，增强交易客户的黏着度。钢银自成立起，一方面在从事钢材委托采购、委托销售业务；一方面在建设钢材现货的网上交易平台。委托采购和销售业务方面，2013年钢银电商收入13.7亿元，这部分资金正常的ROE在9-10%。经过两年多的运营，业务模式已逐步成熟，在货权监管、资金流的电子化管理上取得了一定的经验，但受制于资金限制，规模已得不到扩大。现货平台方面，自上线以来，在每日的挂牌量、成交量、交易卖家数、交易买家数等指标上取得了爆发式增长。2014年4月，钢银平台日均挂牌量已经达到831.11万吨，共产生交易量78.29万吨。现货平台是钢银的发力点，但委托采购和销售业务既能提供较稳定的收益，也能增强现货平台中有相关需求客户的粘性。

募集资金一次性消化完毕。公司需要资金的地方很多，不仅钢银电商迫切需要资金来提升规模，公司陆续投资的支付公司、仓单交易公司、仓储改造公司、上海银行业动产质押信息平台项目公司以及增资的钢银电商等，合计需要2亿以上现金，这些投入都变成了公司的有息负债。但募集资金使用进度慢，主要是因为原项目主要是一些服务器、宽带等投入，公司2013年曾将募集资金产生的效益日期推迟至2016年，可见其周期长见效慢。更改募集资金用途后，可以更有效的使用资金。

为将来创业板再融资放开做下铺垫，二期三期等项目有望着重打造钢铁现货交易生态链。钢联的业务模式决定了其并不是依靠并购来加速发展，上市3年来除IPO募得1.96亿元外，也没有机会再得到资本市场的更多支持。而随着《创业板再融资暂行办法》已于4月22日结束征求意见阶段，审核工作流程有望于近期公布，公司也有条件申请再融资方案。公司以2亿短期借款、51%的负债率、3亿元左右现金维持一家1000多人、未来日均钢铁交易量有望达到10万吨甚至更多的公司，难度可想而知。公司目前2013年PE约270倍，大规模增发融资时机完美，可以极大限度解决公司的发展问题。同时，竞争对手找钢网在去年底C轮融资即拿到近2.2亿元、欧浦钢网年初上市募集5.4亿元、物产中拓非公开增发募集近8亿元，若公司能抓住创业板再融资的机会，将极大程度的缩小于竞争对手在资金上的差距。

【盈利预测与投资建议】 .

当公司日均交易量达到10万吨时，若商业化顺利，将对应年均800亿交易流水额和钢联2-3亿的收入水平，对应50%的净利润率和40倍估值，市值60亿；原有业务、以及培育中的仓单交易等业务按照40亿估值。公司在12-18个月有望达到100亿市值，对应83.33元目标价。在实际货币化实现前可能存在波动，但参照业务模式类似的找钢网的估值(找钢网去年年底估值12.4亿元)，再考虑一二级市场价差(目前传媒行业通常为3倍)，亦可为钢银业务提供估值参考。未来催化剂是不断增长的交易数据和公司在仓储、支付、征信体系上布局的不断推进。

【主要风险】：增加资金投入后对管理能力要求提高；钢银现货交易的货币化推动进度

【最新消息】

苏宁云商公布了2014年半年度业绩快报，上半年销售收入为人民币511.6亿元(同比下降7.87%)，归属于上市公司股东的净亏损为7.49亿元(同比下降202.06%)，隐含的二季度销售额同比降幅为0.1%(人民币282.9亿元)，净亏损额为人民币3.153亿元。

【分析】

线下业务收入回升：在连续三个季度同比下滑之后，门店收入在二季度实现4%的增长。二季度/上半年同店销售额增速从一季度的-13.4%改善至-4%/-8.57%。由于去年下半年基数较低，今年下半年公司线下同店销售额可能基本持平。二季度苏宁新开门店50家，关闭门店32家。在上半年62家新增门店中，84%位于二三线市场，与公司战略相符。

线上业务销售额继续同比下滑。上半年线上业务税前销售额为人民币82.8亿元，下滑22%。二季度线上业务税前销售额为人民币50亿元(下滑18.5%，而去年同期增长82%)。艾瑞数据显示，二季度中国线上零售额增长47.1%，B2C 业务增长72.7%，意味着苏宁的市场份额正在流失，去年年底的物流系统调整尚未产生积极效果。

净亏损小幅收窄：二季度归属于上市公司股东的净亏损为人民币3.153亿元，较一季度的4.335亿元亏损略有改善，并且符合2.5亿-3.5亿元的公司指引。净利润率环比改善但同比下滑(今年二季度为-1.11%，一季度为-1.9%；去年二季度为0.85%).

2014年前景：我们预计公司将继续大力投资于人员招聘和线上/线下营销。我们认为苏宁的策略分散在多个方向，这或许是导致其业绩欠佳的原因之一 。不过，公司在大规模采办大家电产品上仍具备优势。如果公司可以改善商品经营并专注于重点产品来推动销售，那么我们认为的公司盈利存在改善潜力。

【潜在影响】

我们维持对苏宁的中性评级和12个月目标价格。

【发行要点】：公司本次公开发行股数为7600 万股，全部为新股。发行价格为10.50 元/股，募集资金总额为79800 万元，发行费用总额为62843042.78元，发行募集资金净额为735156957.22 元。上市当日以涨幅45.24%报收。

西式小家电出口龙头。目前，小家电出口企业主要有新宝电器、美的、闽灿坤、松下、莱克、德豪润达等。海关统计数据显示2007~2012 年新宝股份连续6 年为中国最大的电热水壶、电热咖啡机、搅拌机、多士炉四类产品的出口商，其他小家电产品如面包机、电熨斗、电烤箱、果汁机等出口量也位居前列。

公司有一定的技术质量优势及覆盖国内外的营销网络。截至2013 年11 月30 日，发行人拥有1,325 项专利。公司各项技术研发成果应用于新产品的研制和投产，实现产品向高档次、高附加值方向转变，有力地提高了公司产品的市场竞争力。公司还参与多项国家标准和行业标准的制定。目前，公司已与超过1000 家客户建立了业务关系，拥有覆盖全球的小家电销售渠道。主要客户包括JARDEN、APPLICA、HAMILTON BEACH、WALMART 和CARREFOUR等国际知名企业。

募资项目提升公司盈利能力。此次募集资金投资项目均为公司现有优势产品或重点发展产品。重点发展公司已具有优势的咖啡机和电动类厨房电器，包括蒸汽压力型咖啡机、内销小家电(豆浆机、电压力锅、电磁炉、电热水壶)、压铸类小家电(烤板、电烫斗)和家用电动类厨房电器(搅拌机、打蛋机和食物处理器等)；同时，在安徽滁州建立小家电生产基地，利用当地较低的人力成本降低生产成本。

【盈利预测与投资建议】

我们预计2013~2015 年EPS 分别为0.43(摊薄后)元、0.52 元和0.58 元。暂不评级。

【风险提示】：

出口汇率波动、出口退税政策变化、人力成本上升等风险。

营收和利润增长放缓，但仍好于行业

2014 年上半年公司实现营收64 亿元，同比增长11%，其中2 季度同比增长5.5%，增速环比下滑，主要受宏观经济不景气影响。上半年公司归母净利润2.8 亿元，同比增长13%，2 季度归母净利润0.85 亿元，同比上升9.0%，表现好于收入。同时公司的营收和利润表现好于行业，根据国统局的数据，上半年全国50 家重点大型零售企业零售额同比下降0.8%。

预计收购南城百货将加速门店扩张步伐

上半年公司新增4 家门店(1 家百货3 家超市，门店总数分别达28 家和156家)，和去年同期的开店速度一致，主要进入的区域是川渝地区。公司发行股票和现金收购广西南城百货的事项正在证监会审核，我们认为收购若通过将加速公司的区域扩张速度(南城百货现有百货16 家和超市38 家).

下调百货同店增速和公司盈利预测

鉴于百货同店增长受到三公消费下滑和电商冲击影响较大，今年上半年已有体现并可能延续，我们下调公司今年及未来几年百货业务的同店增速；超市受影响较小，略上调其同店增速至10%。同时随着公司门店扩张和管理上的融合，规模效益逐步发挥，我们上调公司超市的毛利率。我们根据收入增速下调销售费用增速，并预计未来销售费用率稳中有降。

【估值】：下调目标价至16 元，维持“买入”评级。

我们下调步步高2014-2016 年EPS 预测至0.82/0.99/1.19 元(原预测0.87/1.07/1.30 元)，基于瑞银VCAM 贴现模型(WACC 假设为12.0%)，推导出新目标价16.0 元(原目标价17.5 元)，维持“买入”投资评级。

【事件】：恒生电子拟与核心骨干员工共同投资设立云秦投资、云汉投资、云唐投资、云宋投资、云明投资和云银投资等六个投资公司，分别与公司共同投资主营HOMS业务的恒生网络以及主营银行类金融机构2.0云平台业务的恒生云融。

【点评】：

激励机制进一步完善，绑定员工核心利益。

公司董事会通过了修订版《恒生电子核心员工入股“创新业务子公司”投资与管理办法》，主要扩大了创新业务的定义和激励对象的范围及人数限制。该规定出台后，公司注入创新业务的恒生网络和恒生云融将直接由员工持股。参与创新业务的员工将与公司分享收益、共担风险，成功实现公司2.0业务发展成果与员工个人利益的绑定，解决了此前股权结构存在的员工激励体制问题。

银行2.0云平台与阿里金融云或有协同，打开想象空间。

此次设立的银行类金融IT云平台是公司云业务的又一大新方向。基于公司此前在银行业务上的技术积累，我们预计云平台将首先面向银行客户的资管和理财业务。在混业经营趋势的加剧下，中小城商行将诞生大量泛资管类业务的IT需求。加之恒生背靠马云和阿里集团，而阿里金融云和恒生的资管云分别是国内行业领先的云基础架构和云应用开发商，出于业务上和客户结构上的协同性，我们不排除未来两个公司会有更深层次合作的可能性，一旦合作，将有望为公司打开全新的想象空间。

创新业务贴合市场需求，维持“买入”评级。

我们看好恒生电子作为技术领先的行业龙头在金融IT业务创新浪潮中的发展潜力，亦认可公司目前创新业务的发展方向。考虑到公司2014~2016年整体业绩受互联网业务短期盈利能力所影响，预计EPS分别为0.55元、0.68元、0.89元。

【风险提示】。

互联网业务短期亏损可能会影响公司整体盈利；短期估值有压力；由于相关员工的利益权重和权属不同，母公司和子公司在资源分配和投入上存在不平衡乃至冲突的可能，最终或许触及母公司股东利益。