我们认为，伊利在未来几年内内生增长和外延扩张上都将有很多牌可打。1）内生增长上，液奶高端品金典、常温酸奶安慕希、活性乳酸菌饮料每益添等增长点，可确保未来数年的利润持续提升；进口奶方面，我们了解公司即将推出小包装的金典品牌进口奶、大包装的培兰进口奶，成本更低，有效化解市场担忧。奶粉方面，公司金领冠持续高增长，新品在母婴店快速推进，挤压杂牌份额，可确保公司份额继续提高；2）外延扩张上，公司手头可供收购的海内外项目众多，我们预计来年起并购预期大幅提高，今年与云峰基金等成立的畜牧公司，预计未来也大有作为，有望在一两年内独立上市。内生高增长加持续的资本运作预期，将打消市场对净利率提高后估值下降的担忧，我们认为未来估值可挑战港股蒙牛。