全球宏观主题

风险超出回报

议事日程

• 金属市场从二月中旬到四月中旬恢复;此后处境困难

• 恢复靠二个因素:疲软的美元和强劲的原油

• 美元已经停止疲软,但原油得到了供应中断的帮助

• 经济数据仍然温和,但比第一季度好转

• 风险资产将走向何方? 区间交易,但带有向下的意向

• 美联储– 强烈呼吁升息预期,成功有限

• 核心固定收入可能会保持区间交易

• 美国更长期利率得到了外部因素的帮助

• 中国:近期稳定,但代价如何?

• 信贷上升,GDP下降

• 欧盟公投– 不仅是英国的问题

• 一些言论看来已经转向有利于留在欧盟

• 但投资者不应感到太自得

四月中旬承担风险,但此后状况艰难

最近几周风险资产停滞不前                     原油保持上涨,但美元疲软已经停止

美元疲软得到了风险资产的支持               随着美元停止疲软,美元/人民币已经回升

全球经济:对背离的限制…

对2016年增长预测已经稳定地交汇             通胀前景仍然在所有地区是乐观的同时

实际利率跨主要发达市场下降             …实际利率差异仍然保持稳定的同时

…虽然美国第二季度的情况好于第一季度

潜在的美国增长最近几个季度放慢               …特别在名义条款下

…虽然第二季度可能好于第一季度;亚特兰大GDP现在已经反弹

生产力仍然是一个拖累

风险超出回报

• 风险资产从二月中旬至四月中旬上涨受到了下列因素的激发:

• 大常温和的美联储成中演讲激发了美元的抛空

• 第二季茺增长从第一季度的水平回升,特虽是美国和中国

• 原油的反弹,得到了供应短缺和美元疲软的带动

• 然而,估值现在看来已经完整…

• …我们并不预期中国经济增长会继续反弹

• 全球经济增长仍应是平庸的,特别在名义条款下

• 我们看到了对风险资产表现的几种潜在阻力:

• 英国公投对欧盟成中国地位仍然是英国和欧盟前景的一种担忧

• 总体公资成本可能会在下半年提升,顶层线仍然受到挑战

• 最进激进的美联储言论可能会激发新的美元上涨周期

• 缺少离开的表决,我们并不期望风险资产会在近期崩溃

• 但下降风险现在看来对潜在的上涨带来抑制

• 对全球股市的谨慎,做多高级发达国家利差,新兴市场还没有反弹…

• 区间交易中的核心固定收益,美元疲软不可能再发生,仍然看涨日圆

议事日程

• 金属市场从二月中旬到四月中旬恢复;此后处境困难

• 恢复靠二个因素:疲软的美元和强劲的原油

• 美元已经停止疲软,但原油得到了供应中断的帮助

• 经济数据仍然温和,但比第一季度好转

• 风险资产将走向何方? 区间交易,但带有向下的意向

• 美联储– 强烈呼吁升息预期,成功有限

• 核心固定收入可能会保持区间交易

• 美国更长期利率得到了外部因素的帮助

• 中国:近期稳定,但代价如何?

• 信贷上升,GDP下降

• 欧盟公投– 不仅是英国的问题

• 一些言论看来已经转向有利于留在欧盟

• 但投资者不应感到太自得

美联储官员试图推高升息预期…

四会FOMC会议纪要后美国国债抛空      市场接近完全对九月升息定价

议事日程

• 金属市场从二月中旬到四月中旬恢复;此后处境困难

• 恢复靠二个因素:疲软的美元和强劲的原油

• 美元已经停止疲软,但原油得到了供应中断的帮助

• 经济数据仍然温和,但比第一季度好转

• 风险资产将走向何方? 区间交易,但带有向下的意向

• 美联储– 强烈呼吁升息预期,成功有限

• 核心固定收入可能会保持区间交易

• 美国更长期利率得到了外部因素的帮助

• 中国:近期稳定,但代价如何?

• 信贷上升,GDP下降

• 欧盟公投– 不仅是英国的问题

• 一些言论看来已经转向有利于留在欧盟

• 但投资者不应感到太自得

金融状况—不一致的内容           美联储”3月16日的FOMC会议上声称今年升息二次

…成功的希望有限 (因为许多原因)

美国扩张在OECD历史上处在最长的周期中   目前美国的扩张比战后平均长

通胀仍然低,实际的两方面                     …在中期的预期中

低迷的预期和负面的条款升水限制利率上涨潜能

中国:巨大过度投资繁荣的转折

投资支出太高                       其中的大部份是房地产投资支出

房地产正在放慢,拖累其它行业的同时           …仍然有很长的路要走

多年老经济放慢

没有留下可赶超的                           多年来的放慢

消费者仍然是亮点…                       …但制造业经济仍然处于困境

第二季度回升---因为固定资产投资的剧烈跳升

固定资产投资第二季度开始剧烈跳升           GDP因此增长

更多的刺激产生更弱的增长                  总体货币增长在中国迅速

未来前景的风险仍然是向下的

投资带动的增长放慢                      基本情况,向下的风险和更可怕的情况

过度投资周期通过爆发性的当地货币债务融资

固定资产投资第二季度开始剧烈跳升        更多的法规开始实施

潜在的债务危机…                      …定价能力的崩溃使情况更糟

中国:没有直接的危机但严重的中期问题

• 中国过度投资周期正在转折向下…

• …随着资本/产出率上升,新投资的回报崩溃

• 信用已经在泡沫的两位数扩张中仅产生中流之下的个位数名义增长

• 然而,直接危机不可能发生

• 大多数的争论是在当地货币上

• 总的国家储蓄非常高,大多数不能离开中国经济

• 资本逃离2015年下半年和2016年上半年看来已经放慢…

• …得到了美元疲软的帮助,它让人民币在贸易权重条款下疲软

• 不清楚主种均衡是否可持续,从货币基础增长来看

• 除非中国放慢信贷增长或产生非常高的名义GDP

• 债券继续上升暴露出非常重大的中期风险

• 消费者/服务业经济目前为止并非是重要的经济走强的来源

欧盟公投:没有自满的空间

民调结果的变化                               基国-民调脱欧公投

英国脱欧的宏观经济影响

假设的脱欧情况---经济前景相对于我们的基本预测

公投对欧盟政治/经济产生影响的理由

欧洲会出现多米诺效应吗?

欧元区GDP可能会在2016年末下沉,如果离欧派获胜      …受到投资剧烈紧缩的影响