越来越多华尔街交易员转向押注美联储今年仅仅降息一次而不是今年长期存在在两次降息这一预期，主要逻辑在于美国经济增长韧性和通胀顽固的迹象不断出现。周三将公布5月美国消费者物价数据(即5月CPI)，市场预测该数据将出现小幅回升，这可能强化美联储在评估关税影响之际继续观望且暂不进一步宽松的立场。市场普遍预计美联储下周将按兵不动，而追踪政策路径的期货和期权定价显示，交易员们正削减未来几个月累积的降息溢价。

　　掉期交易员们目前普遍预计到年底美联储将仅仅降息约0.45个百分点，甚至有一部分交易员押注2025年“全年不降息”，这是自重返白宫的唐纳德·特朗普领导的美国政府自4月初推出高额对等关税以来，所计入的最小降幅预期。当时宣布的关税政策一度令全球金融市场剧烈动荡，并在随后几周推动交易员押注年底前最多降息 1 个百分点。

　　强于预期的5月非农就业数据促使更多交易员退出激进的美联储宽松降息押注。但利率前景早已朝这一方向转变，部分原因在于全球贸易紧张局势降温的迹象——本周中国与美国在伦敦举行会谈后这一趋势进一步明显。

　　在中美经贸高层宣布在寻求更广泛贸易协议的过程中，双方同意在90天内暂时下调面向多种商品的关税政策后，美联储按兵不动的货币政策决定显得愈发明智，华尔街对于美联储降息的押注也随之显著降温。

　　高盛经济学家团队认为美联储仍有望在关税相关的负面效应消退以及暂时性的通胀冲击显著缓和后实施货币政策正常化降息。高盛预计关税的峰值通胀效应将在5月至8月的通胀报告中显现，并初步预测首次降息将在12月进行。

　　来自另一华尔街大行巴克莱银行的经济学家们则预测美联储将在2025年仅实施一次降息，预计将在12月，随后在明年再进行三次分别25个基点的降息幅度(预计将分别在2026年3 月、6 月和 9 月)。在中美达成积极贸易共识且大幅降低彼此关税前，巴克莱的经济学家们预计今年将有两次25个基点的降息，分别将在7月和9月。

　　截至年底所计入的美联储降息幅度——掉期市场从4月的逾100个基点降息预期降至不足50个基点

　　市场定价趋势方面，在与隔夜担保融资利率(SOFR)挂钩的期权市场，针对美联储在今年仅仅降息一次甚至不降息的对冲交易活动有所增加。

　　在周一的交易数据中，大量新建多种结构的鹰派保护头寸的强烈需求，目标指向今年底至2026年初。周二的未平仓数据显示，这些都是新增仓位。这类押注会随着期货内嵌的美联储降息定价消退而升值。

　　以下为美债现货与利率市场最新仓位指标概览：

　　摩根大通国债客户调查

　　在现货定价市场，摩根大通周二公布的美国国债客户调查数据显示，截至6月9日当周，投资者净多头仓位升至5月5日以来最高。该周投资者空头减少2个百分点，中性头寸增加同样幅度。

　　以上的国债现金市场定价数据显示出，在5月CPI即将公布以及美联储FOMC货币政策决议临近之际，摩根大通的美债交易客户们愿意先锁定收益、降低风险敞口：他们不再激进做空美债，但也未显著增持多头，反映出对“美联储年内仅一次降息”预期的认可与观望，尤其是机构投资者们对高利率维持更久已有共识。换言之，空仓削减而非增仓多头——与掉期市场对2025年只降息约45基点的定价基本一致。

　　摩根大通全客户国债仓位调查——摩根大通客户净多头为5月5日以来最大

　　最活跃SOFR期权

　　在 Jun25、Sep25 和 Dec25 SOFR期权合约中，Dec25 95.375 执行点位看跌期权成为新增的风险集中点，因大量买入 SFRZ5 95.625/95.375 看跌价差，押注美联储今年甚至有可能不降息。同样，由买入 SFRZ5 95.8125/95.6875/95.5625 看跌蝶式构成的鹰派对冲令95.8125执行价交投活跃。过去一周还在 96.75 行权点位出现新仓，例如买入 SFRZ5 96.25/96.75 1×2 看涨价差。

　　近期大量买入 95.375–95.625 区间看跌结构，目标点位对应“仅降一次息或干脆不降”，显示出对冲投资机构专业资金也在对冲降息溢价进一步蒸发的风险。

　　95.8125 三叉蝶式，即买入 95.8125/95.6875/95.5625 put fly，意味着若SOFR跌破 95.8125，但不低于 95.5625，头寸价值最大;凸显出市场参与者押注利率在今年高位持久，同时限定极端押注损失。买入 SFRZ5 95.625/95.375 put spread，意味着目标 SOFR 价格 ≤ 95.375(隐含 4.625% 利率)，对应今年不降息的鹰派情景预期。

　　SOFR 期权最新的大宗 Put 价差与蝶式集中在 95.375-95.8125 区间，明确押注“2025美联储至多降一次，甚至不降息”;同时少量 1×2 Call 留下“极端鸽派”尾部对冲。结合掉期与现券仓位，市场当前的核心剧本是：短端高位徘徊、收益率曲线缓慢陡峭，除非通胀显著降温才能重燃市场的降息溢价。

　　最活跃SOFR期权执行价——SOFR 期权执行价周度净变化排名前五与后五

　　SOFR期权热力图

　　95.625 执行将为在Jun25、Sep25 和 Dec25 合约中仍为最集中的仓位，主要来自近期成交的 SFRM5 95.75/95.625 看跌价差。自上周五超预期的非农数据公布以来，SOFR 期权再现鹰派对冲，主要因未来18个月期货中的降息溢价继续蒸发，做空结构主要针对 Dec25 与 Mar26 合约认沽。

　　SOFR期权未平仓——Jun25、Sep25、Dec25 最受欢迎的20个期权执行点位

　　据了解，来自摩根士丹利的宏观经济分析师们预计，与4月以来特朗普主导的关税政策相关的通胀压力将阻止美联储在2025年降息，即大摩预计美联储今年将选择“不降息”。大摩表示，关于美联储不降息的这一鹰派政策立场预期，可能将被市场定价，因此有可能使得美债收益率曲线，尤其是长期限美债收益率，在最近两年形成的区间内停留的时间大幅长于投资者预期。

　　国债期权偏度

　　华尔街交易员们继续支付更高溢价，对冲长期限美债合约因预算赤字持续扩张导致的抛售风险，无论从绝对水平还是相对于曲线前端与中腹部段均然如此。不过，随着30年期收益率在5%附近受阻，长债偏度过去一周已趋向中性指标;10年期美债偏度亦接近平衡，凸显出市场对于美联储仅降息一次的预期趋于强化，甚至一些市场参与者已经接受“全年不降息”这一预期，CTA账户则有可能正于TY合约建立新的多头仓位。

　　CFTC期货持仓

　　CFTC统计数据显示，截至6月3日当周，华尔街资产管理机构积极增持美国国债期货净久期多头，合计增仓约452,000 份10年期美国国债合约等值仓位，创下去年4月以来最大周度增幅。其中，绝大部分新增净多头集中在超10年期合约，相当于约11.3m/久期损益(DV01)的净多头风险。

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