摘要：上周宏观层面缺乏重要数据指引，贸易局势再次成为市场主导，不过贸易局势也稍显混沌。一方面特朗普认为应该对欧洲征收50%的关税，同时铝和钢铁的关税也应该上升至50%，另一方面美国贸易法院一度判决特朗普的众多关税政策违法，但是随后特朗普又成功上诉。

　　1、上周金铜震荡表现

　　贵金属方面，上周COMEX黄金下跌2.17%，白银下跌1.68%；沪金2508合约下跌1.06%，沪银2508合约下跌0.54%。主要工业金属价格中，COMEX铜、沪铜分别变动-3.35%、+0.31%。

　　2、COMEX铜价再次拉开价差

　　上周宏观层面缺乏重要数据指引，贸易局势再次成为市场主导，不过贸易局势也稍显混沌。一方面特朗普认为应该对欧洲征收50%的关税，同时铝和钢铁的关税也应该上升至50%，另一方面美国贸易法院一度判决特朗普的众多关税政策违法，但是随后特朗普又成功上诉。我们认为短期来看COMEX铜价可能仍将随着对关税的担忧而再次走强从而再度拉开价差。

　　3、黄金窄幅震荡

　　上周海外市场关税预期再度反复，前期贸易法院阻止特朗普加征关税，市场避险情绪降温，贵金属价格回落，而后裁决被驳回，对等关税继续执行，叠加特朗普威胁称对钢铁和铝加征50%的关税，市场避险情绪随之回升，贵金属价格显著反弹。中长期看，海外不确定性持续叠加美元的信用逻辑依然支撑黄金的上行趋势，关注海外潜在流动性风险。

　　 COMEX铜价上周震荡偏强，主要仍来自对铜征收关税的担忧。上周宏观层面缺乏重要数据指引，贸易局势再次成为市场主导，过不贸易局势也稍显混沌。一方面特朗普认为应该对欧洲征收50%的关税，同时铝和钢铁的关税也应该上升至50%，另一方面美国贸易法院一度判决特朗普的众多关税政策违法，但是随后特朗普又成功上诉。我们认为短期来看COMEX铜价可能仍将随着对关税的担忧而再次走强从而再度拉开价差。

　　上周SHFE铜价震荡整理，同样没有明显的方向性选择。目前国内的一些利多因素也已经被近期的价格运行消化，无论是前期的降准降息，还是4月出口数据保持韧性，抑或是贸易谈判的进展，都没有让市场变得持续亢奋。市场对后续宏观的走弱还是有比较大的担忧，不过我们也很难在近期就看到明显的下跌，即便有利空因素也需要时间来进一步发酵。

　　期限结构方面，COMEX铜价格曲线角此前向下位移，价格曲线仍然维持contango结构。目前COMEX铜库存已经开始持续交仓，库存逼近20万吨，按照进口精炼铜数据，我们认为后期美国铜库存仍有进一步累积的空间，在这种情况下，月差并没有什么特别合适的策略。

　　 SHFE铜价格曲线较此前向上位移，价格曲线的back结构已经有所收敛，主要在于近期国内精炼铜社会库存有所累积，并且出库等指标也明显走弱，4月份国内精炼铜消费爆表很难在接下来两个月维持。不过我们仍然认为月差的borrow策略仍然是理想的策略，后续可以选择较远月合约逢低继续borrow。

　　持仓方面，从CFTC持仓来看，上周非商业空占比维持低位，目前空头持仓占比回到了历史中位数区间，单从持仓来看，并没有特别明显的指引。

　　1.贵金属市场观察

　　贵金属上周窄幅震荡，COMEX金银于3269-3385美元/盎司、32.8-33.8美元/盎司区间内运行。上周海外市场关税预期再度反复，前期贸易法院阻止特朗普加征关税，市场避险情绪降温，贵金属价格回落，而后裁决被驳回，对等关税继续执行，叠加特朗普威胁称对钢铁和铝加征50%的关税，市场避险情绪随之回升，贵金属价格显著反弹。

　　上周，黄金涨幅弱于白银，金银比震荡下行；铜价与黄金窄幅震荡，金铜比小幅上行；原油小幅回落，金油比显著上行。

　　黄金VIX持续回落，近期全球市场回归平静，市场风险偏好回升，黄金波动率显著下行。

　　近期人民币汇率影响较前期减弱，上周黄金内外价差及内外比价有所回落，白银内外价差有所回升，内外比价有所回落。

　　图5：COMEX贵金属库存

　　目前国内的一些利多因素也已经被近期的价格运行消化，无论是前期的降准降息，还是4月出口数据保持韧性，抑或是贸易谈判的进展，都没有让市场变得持续亢奋。市场对后续宏观的走弱还是有比较大的担忧，不过我们也很难在近期就看到明显的下跌，即便有利空因素也需要时间来进一步发酵。

　　黄金窄幅震荡，但中长期看，海外不确定性持续叠加美元的信用逻辑依然支撑黄金的上行趋势，关注海外潜在流动性风险。

　　关注及风险提示：美国职位空缺、非农就业、失业率、通胀预期、关税政策、降息路径变化。

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