纯碱：成本端支撑 纯碱易涨难跌

  摘要：

  近两年纯碱产能扩增明显，而下游需求增量弱于供给增量，近几个月碱厂纯碱库存多次上升至100万吨左右。纯碱现货价格自2019年四季度连续走低，目前已经跌至行业成本线附近，行业落后产能劣势显现，在行业负荷不出现明显向下调整，纯碱价格重心下移。由于行业利润不佳，纯碱行业开工负荷下降，并且受到成本端的支撑，碱厂挺价心态明显。如果现货价格进一步下跌，那么行业开工负荷将继续下降，对于纯碱价格形成支撑。短期来看，当前现货价格支撑力度明显，进一步下跌空间不大，对于5月期货合约来看，1500-1550元/吨支撑力度明显，向下跌破的可能性预计不大。2020年春节之后，郑商所纯碱5月合约在1550-1600元区间震荡为主，重心较节前下移，反映出纯碱市场供需宽松的基本面情况。目前国内纯碱市场弱势运行，市场交投气氛清淡。2月下旬以来多数前期检修厂家已经开车运行，但3月初国内纯碱厂家加权平均开工负荷依旧在80%下方。目前纯碱厂家新接单情况一般，部分纯碱厂家仍难以做到产销平衡。纯碱逻辑不变，随着物流好转，下游需求逐渐有好转迹象，后期有望刺激价格上涨。而从预期角度来看，成本端支撑有力，纯碱厂开工负荷可灵活调整，并且纯碱需求后期有望释放，因此下行空间非常有限。由于认为下方空间小于上方空间，因此1600元/吨下方思路依旧是以反弹行情为主，考虑1500-1550元/吨左右低位做多。

  一、纯碱市场逻辑

  纯碱期货市场价格在年后以区间震为主，多空力量博弈。

  空头逻辑主要在于纯碱库存创历史新高，达115万吨，节后下游需求减弱。节后期货市场已经反映空头逻辑。并且期现套利抑制纯碱涨幅。由于基准地现货价格为1500-1530元/吨，而且听闻有1500元/吨以下的低价。根据仓储费、资金成本、交割费用等计算，如果5月合约价格上涨至1640元/吨上方，那么可能会出现无风险期现套利。因此，期货上涨难有突破。

  多头逻辑主要在于成本端支撑。由于2019年纯碱现货价格连续下降，部分纯碱生产企业处于亏损状态，市场已经达到盈亏平衡性。并且纯碱开工灵活，生产负荷易于调整，所以价格不会跌太多。根据成本运费推算，5月合约纯碱下方1550元/吨支撑有力。

  总体来说，空逻辑的高库存可以被比较看好的后市需求所消化，115万吨碱厂库存对于年产销2500万吨以上的行业来说形成不了太大的威胁。如果后期需求释放，那么纯碱现货价格有望上涨，现货价格上涨，那么所谓的无风险期现套利的期货价格部分将继续上移。多头逻辑的成本端支撑，我们认为比较坚实，只是要把握好需求启动的时机。

  二、纯碱供给端分析

  1、纯碱产能利用率及生产情况

  产量方面，2020年12月份国内纯碱产量在260.9万吨，同比增加8.4%，2019年1-12月份国内纯碱累计产量在2803.6万吨，同比增加8.6%。

  2020年纯碱产量数据国家统计局暂未公布，我们可以从开工率角度来看，纯碱的生产情况。2020年2月我国纯碱市场开工率为76%，较2020年1月的86%下降了10个百分点，较2019年2月的78%下降2个百分点。整体来看，2020年我国纯碱市场产量较2019年末下降10-12%左右。

  图1: 纯碱行业开工率

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  数据来源：卓创、方正中期研究院

  2、纯碱库存分析

  受节前集中备货利好提振，春节前国内纯碱厂家库存持续下降。春节之后，下游复工延后，运输也受到阻碍，库存再度积累。随着物流运输的好转，出库增加，而在纯碱出库增加的同时，开工负荷也在增加，国内碱厂纯碱库存依旧在积累。截止3月6日当周我国碱厂纯碱库存高达118万吨左右，环比增加12.36%，同比增加63.17% 。目前碱厂库存已经达到近几年的高点，导致市场信心不足，持续抑制纯碱现货价格走势。2019年12月中旬，我国碱厂库存曾一度接近100万吨的高水平，但到了1月中旬已经下降至64万吨。目前115万吨上方的纯碱库存对于年产销2500万吨上方的纯碱市场而言，并不算非常大的压力。随着物流运输及下游需求转好后，二季度纯碱库存有望下降。

  图2：国内碱厂库存 图3：碱厂库存指数

  资料来源：卓创、方正中期期货研究院 资料来源：卓创、方正中期期货研究

  三、纯碱下游玻璃市场分析

  玻璃基本面情况目前处于供给需求均处于集中释放的情况。目前玻璃下游尚未明显复工，在后期复工恢复之后，短时间玻璃市场供大于求，玻璃还有下探空间。中期来看，我们对于需求总量乐观，需求时浑厚而延绵。在需求总量乐观的情况下，玻璃供给年内总量是减少的，并且在房地产施工竣工延续的情况下，中长期期很有可能出现供不应求的情况。当前是需求尚未恢复，玻璃厂挺价。因此玻璃行情应该是下探-上涨。

  四、纯碱供需平衡表

  表1:国内纯碱供需平衡表

  资料来源：卓创、方正中期期货研究

  从我国纯碱产能近几年持续扩增，特别是2019年金山化工投产100万吨纯碱产能，我国纯碱供需逐步出现宽松状态。并且，2020年我国纯碱市场还有新增装置继续投产，如前期山东海天、江苏华昌、重庆碱胺厂累计投产40万吨纯碱产能，以及2020年底计划投产的河南骏化、晶昊盐业、甘肃金昌累计计划投产50万吨。基于产能的释放，2019年四季度以来至今我国纯碱市场出现供需宽松的局面，碱厂库存在100万吨以上的情况在近三四个月也比较常见。而纯碱下游需求特别是玻璃产能新增、置换困难，需求增量短期难以跟上供给，供需宽松状态预计持续。纯碱市场现货价格也因此出现下跌，已经跌至国内纯碱行业的盈亏平衡线，未来落后产能淘汰预计是大势所趋，纯碱市场将会寻求新的平衡点。总体来说，2020年我国纯碱市场供需宽松的状态还将持续，纯碱价格重心预计会较2019年有所下移，受成本利润影响，纯碱市场开工率预计不如2019年。

  五、总结与操作机会

  近两年纯碱产能扩增明显，而下游需求增量弱于供给增量，近几个月碱厂纯碱库存多次上升至100万吨左右。纯碱现货价格自2019年四季度连续走低，目前已经跌至行业成本线附近，行业落后产能劣势显现，在行业负荷不出现明显向下调整，纯碱价格重心下移。

  受到成本端的支撑，纯碱行业降负荷下降，碱厂挺价心态明显。如果现货价格进一步下跌，那么行业开工负荷将继续下降，对于纯碱价格形成支撑。短期来看，当前现货价格支撑力度明显，进一步下跌空间不大，对于5月期货合约来看，1500-1550元/吨支撑力度较大，向下跌破的可能性预计不大。

  2020年春节之后，郑商所纯碱5月合约在1550-1600元区间震荡为主，重心较节前下移，反映出纯碱市场供需宽松的基本面情况。目前国内纯碱市场弱势运行，市场交投气氛清淡。2月下旬以来多数前期检修厂家已经开车运行，但3月初国内纯碱厂家加权平均开工负荷依旧在80%下方。目前纯碱厂家新接单情况一般，部分纯碱厂家仍难以做到产销平衡。纯碱逻辑不变，随着物流好转，下游需求逐渐有好转迹象，后期有望刺激价格上涨。而从预期角度来看，成本端支撑有力，纯碱厂开工负荷可灵活调整，并且纯碱需求后期有望释放，因此下行空间非常有限。由于认为下方空间小于上方空间，因此1600元/吨下方思路依旧是以反弹行情为主，考虑1550左右低位做多。

  图4：纯碱主力合约价格走势及预测

  资料来源：文华财经、方正中期期货研究